6月PMI数据继续验证内需下行，外需磨顶的逻辑，出厂价格与原材料购进价格大幅回落，市场通胀预期下行，短期大宗商品不再主导资本市场走势；下半年经济下行压力增大，预计流动性不会明显收紧，我们继续推荐多债券空商品策略。

制造业延续下行，服务业拖累非制造业。6 月制造业PMI 为50.9，连续两个月回落0.1，制造业仍在扩张区间，但景气度延续下行趋势。非制造业PMI 为53.5，下行0.7 个点，其中建筑业PMI 为60.1，与上月持平，略低于历年平均水平；服务业PMI 则显著下行2 个点至52.3，可能原因是广深疫情影响服务业修复进程。

经济动能仍弱，内需延续下行。5 月26 日碳达峰碳中和工作领导小组强调限产，新安全生产法下煤炭保供压力增大，“七一”节前工厂停工检修，地区疫情复发等因素导致6 月生产再度回落。6 月份出厂价格下行环境下，企业生产意愿下行，产成品库存增加，采购原材料意愿减弱，原材料库存由于生产弱小幅提升，生产经营活动预期指数小幅下降0.4个点。整体经济动能仍然偏弱，内需下行趋势可能延续。

外需继续磨顶。从美欧日PMI 来看，当下已经基本进入磨顶阶段，其中日本PMI 已在4 月见顶，欧元区制造业PMI 两月持平，美国6 月PMI上冲动能也已转弱，全球工业需求可能在这1-2 个月左右见顶，届时大宗商品除原油外价格存在下行压力。

由于大宗商品价格回落，PPI 同比预期见顶下行，且央行在二季度例会中未提通胀，市场对于通胀关注度有所减弱；近期大宗商品与债券、股票的相反走势不再延续。市场预期下半年经济下行压力增加，流动性明显收紧可能性不大，我们继续建议空商品多债券策略。

风险提示：疫情超预期