民生宏观策略周观点

5 月供给端继续保持强劲。5 月工业增加值两年复合同比增速为6.6%，虽然相较于4 月份的6.8%略有回落，但仍明显高于2019 年5.9%的平均水平，反映供给端继续保持强劲的态势。分行业来看，5 月医药制造、金属制品、电气机械、通用设备、专用设备、信息设备等行业工业增加值两年复合同比增速均在10%以上，动能强劲。纺织业、有色金属加工制造业、食品类行业工业增加值两年复合同比增速均在5%以内，势头有所疲软。结合外贸数据来看，纺织品出口同比增速逐渐回落，纺织生产势头放缓。

5 月消费依旧疲软。5 月份，社会消费品零售总额两年复合同比增速为4.5%，相比4 月的4.3%小幅回升0.2%个百分点。其中餐饮消费依旧疲软，两年复合同比增速仅为1.3%。社零分项来看，必需品消费表现好于非必需品消费，除了纺织品外，食品、饮料、烟酒、化妆品、金银珠宝、日用品等必需品消费表现均比较强势。包括家电、家具类、建筑装潢材料类消费表现则很疲软，反映出去年疫情期间商品房销售疲软对今年的家居消费有一定滞后性拖累。另一方面，消费环比增速与国内疫情走势成反比，疫情恶化时消费通常疲软。

汽车消费对总消费拉动能力下降。从限额以上企业商品零售总额的各主要分项来看，3-5 月，汽车消费对限额以上企业商品零售的同比拉动逐渐回落，由于涨价的原因，石油制品的拉动逐渐提升。纺织品的拉动逐渐下降，食饮烟酒的拉动逐渐提升。具体来看，5 月限额以上企业商品零售总额两年复合同比增速6.0%，其中食饮烟酒拉动0.9%，纺织品拉动0.5%，石油制品拉动1.4%，汽车拉动1.5%，其他拉动1.7%。

我们策略团队认为：以全年节奏来看，年中到三季度可能是指数层面的高点。

今年的六月中报行情不同于去年，也不同于今年年初年报估值切换，我们判断今年的盈利节奏大概率是是前高后低，宏观数据也在验证经济已处顶部区域。EPS的具体节奏决定从中报开始市场将陆续切向看年度盈利到底该有多乐观，后续两年盈利的复合增速则决定了后面估值中枢的合理位置，因此站在当前时点重中之重是要先判断A 股整体所处的周期位置。结合流动性、盈利、美联储taper 节奏，我们的判断是年中到三季度可能是指数层面的高点。

以全年节奏来看，年中到三季度可能是指数层面的高点。今年的六月中报行情不同于去年，也不同于今年年初年报估值切换，我们判断今年的盈利节奏大概率是是前高后低，宏观数据也在验证经济已处顶部区域。EPS 的具体节奏决定从中报开始市场将陆续切向看年度盈利到底该有多乐观，后续两年盈利的复合增速则决定了后面估值中枢的合理位置，因此站在当前时点重中之重是要先判断A 股整体所处的周期位置。结合流动性、盈利、美联储taper 节奏，我们的判断是年中到三季度可能是指数层面的高点。

配置建议。自上而下综合来看，我们判断A 股年中到Q3 可能是指数层面的全年高点，因此目前的中报窗口期可能是今年剩余时间最好的投资窗口。风格上建议弱化周期，科技会继续延续，但消费在估值消化后值得中长期布局。短期需要注意的是节奏上要高低切换，历史经验表明，7 月份A 股领涨板块往往和6 月份相关性较小。

综合最新的景气度和估值空间，后续方向上建议关注：

1、消费板块：休闲食品，乳制品，白酒2、科技板块：半导体，锂电，光伏，通信，港股互联网龙头3、周期板块：地产链条内的家居、建材、物业，自下而上部分中报业绩预期上行的龙头个股（比如航运等）

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