投资要点：5月单月人身险保费同比+1%；健康险同比+2.3%，较4月增速下滑6.9pct。5 月新单仍承压，预计主要与代理人增员难、疫情长期影响等因素有关。产险同比-2%，预计二季度车险增速不高与2020 年二季度基数较高相关。负债端短期承压，未来资产端和负债端均有望改善。估值低位，维持“优于大市”评级。

5 月单月人身险保费同比+1%，增速与4 月持平。1）2021 年1-5 月人身险规模保费23086 亿元，同比+5%，原保费18302 亿元，同比+7%。5 月单月人身险原保费规模达2087 亿元，同比+1%，与4 月增速持平，较上年同期的+16%差距明显。2）1-5 月保户投资新增交费（万能险为主）同比-13%，投连险同比+116%。5 月单月保户投资新增交费同比-36%、投连险同比+41%，较4 月增速分别-61pct、+15pct。3）我们预计，5 月份新单增速承压与多重因素有关：①新单压力持续较久使得代理人增员出现困难、同时脱落规模较大。②疫情对经济、收入有长期影响等；同时疫情期间，客户对互联网渠道购买保险偏好加强，相关认知也逐步加深，一定程度上对传统代理人渠道造成冲击。③新重疾定义产品推广初期销售面临一定困难，代理人对产品的推介方式仍不够熟悉，开单较难使得收入水平有所下滑，进而留存受到影响，队伍整体不够稳固。我们认为，客户和产品的分层经营水平、个险渠道的专业性和稳定性、打造“保险+服务+康养”生态闭环的能力是保险公司在激烈的行业竞争中突围的关键点，上市寿险公司显著占优。随着银保监会持续推进对人身险市场存在的典型问题和重点风险进行专项治理，未来保险市场秩序将进一步规范，长期将促进人身险更好发展。

5 月单月健康险保费同比+2.3%，增速较4 月下滑6.9pct。1）2021 年1-5 月健康险保费同比+13%，仍显著高于寿险及产险增速。5 月单月健康险保费同比+2.3%，较4 月同比增速-6.9pct。5 月末健康险占比为23%，较4 月末提升1pct。

2）我们认为，从中长期来看健康险仍有较大发展空间，通过打通保险、体检、康复、养老、药品、医院等产业链条，建立“健康管理+医疗服务+保险”的一站式健康生态系统，能够有效提高客户粘性，为保险业务增长赋能。

5 月单月产险保费同比-2%，较4 月降幅有所收窄。1）2021 年1-5 月产险公司保费达6031 亿元，同比+2.6%。5 月单月产险公司保费达1077 亿元，同比-2%，降幅较4 月（-3%）有小幅收窄。2）5 月单月车险保费同比-9%，与4 月 降幅基本持平。我们预计二季度车险增速不高与2020 年二季度基数较高也有关，基数高是由于2020 年二季度乘用车销量显著回暖、且一季度受疫情影响延期续保的保单逐步恢复保费缴纳等。3）5 月保证保险保费延续压降趋势，同比-28%。

健康险/意外险/家财险/责任险分别同比+31%、+21%、+10%、+9%，较4 月增速分别+1pct、+1pct、-17pct、-2pct。4）车险综合改革促进市场优胜劣汰，我们预计龙头保费增速虽短期不及中小险企，但业务质地较好，车险业务中低赔付率的家自车占比较高、渠道费率可控，使得龙头盈利空间远超中小险企，我们预计中长期行业集中度将进一步提升，利好龙头。

2021 年5 月末行业投资资产规模达22.81 万亿元，较2020 年末+5.2%。银行存款/债券/股票和基金/非标等分别占比11.6%/37.1%/13.0%/38.3%。股票和基金5 月末占比较20 年年末-0.8pct，债券+0.5pct，银行存款-0.4pct，非标+0.6pct。

负债端短期承压，未来资产端和负债端均有望改善；估值低位，安全边际高。1）3 月以来，寿险新单增长面临较大压力，代理人数量持续下降，新重疾定义产品销售不及预期。预计未来各险企将加大费用投入和新产品投放，推动短期新单保费增长；中长期我们仍看好健康险和养老险发展。2）十年期国债收益率降至3.1%左右。我们认为，未来伴随经济持续复苏，长端利率仍有望上行。3）2021年6 月25 日保险板块估值0.54-0.90 倍2021E P/EV，仍处于历史较低位置，行业维持“优于大市”评级，推荐中国太保、中国平安、新华保险等。

风险提示：长端利率趋势性下行；保障型增速明显放缓。