5 月金融数据点评

　　5 月新增社融小幅低于市场预期，但新增人民币贷款与M2同比增速超预期，其中M2 同比超预期源于财政存款增速同比下降及潜在外汇流入边际推动货币扩张——高基数下5 月社融存量同比增速从4 月的11.7%降至11.0%，但季调后月环比折年增速从7.6%回升至8.8%。同时，5 月M2同比增速从4 月的8.1%微升至8.3%（彭博一致预期：8.1%），M1 同比增长微降0.1 个百分点至6.1%。5 月新增社融为1.92 万亿元，略低于彭博一致预期的2.0 万亿元。分项看，新增社融同比下降、M2 同比增速超出市场预期的原因如下：1）5 月新增社融同比下降，主要由于“非标”资产余额、企业债余额均环比下滑，同时政府债净融资同比下降，反映财政支持力度同比下降及信用加速“分层”的持续影响。2）然而，随着高基数下财政存款同比增速回落、以及外汇流入压力升温，M2 同比增速高于市场预期。

　　分析结论：如我们在2021 年中期策略中所预测的，随着财政政策同比收紧幅度最大的阶段（今年2-5 月）逐渐过去，货币供应和社融环比增速逐渐企稳回升。我们重申M2 和社融环比增速可能2021 年2 季度见底、而4 季度同比增长可能企稳、甚至小幅回升。如我们在5 月30 日发布的中期策略报告《通胀传导可控，宏观政策“被动”调整》所分析的，“财政引领货币”，即年初至今财政政策同比收紧是拖累基础货币与社融减速超预期的主要因素。而随着财政扩张高基数因素从6 月开始逐渐消失、且外需支持力度4 季度边际减弱，我们预计3 季度财政政策同比紧缩幅度小于2季度，4 季度财政赤字同比可能小幅扩张。社融方面，地方债、地方政府平台及国企债权发行同比增长可能回升。而货币方面，财政存款上升对基础货币和M2 增长的“挤压”效应也可能随财政边际宽松而缓解。

　　对5 月社融、信贷、以及M2 的具体分析如下，1) 5 月新增社融为1.92 万亿元，明显低于去年同期3.19 万亿元、但高于2019 年5 月1.71 万亿元的新增额。分项来看，5 月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比下降2,629 亿元，而去年5 月为环比上升226 亿元、2019 年5 月为环比下降1,451 亿元。

　　同时，5 月企业债余额环比下降1,336 亿元，而2019、2020 年5 月分别环比上升1,033、2,879 亿元。此外，5 月政府债净发行6,701 亿元，明显低于去年同期的11,362 亿元、但高于2019 年5 月的3,857 亿元。

　　2) 5 月新增人民币贷款为1.5 万 亿元，高于彭博一致预期的1.4 万亿元、以及去年同期的1.48 万亿元。5 月贷款余额同比增速从4 月的12.3%小幅放缓至12.2%。5 月新增企业中长期贷款同比多增、新增居民中长期贷款同比微降，反映企业融资需求稳健、地产需求可能边际放缓、但短期仍有韧性。

　　具体看，5 月新增企业中长期贷款为6,528 亿元，高于去年同期的5,305 亿元。同时，新增居民中长期贷款为4,426 亿元，略低于去年5 月的4,662亿元。但另一方面，5 月新增短期贷款与票据融资2,700 亿元，明显低于去年同期的5,178 亿元。