【宏观 张一平·稳增长窗口期的资产配置展望】

我们对5月的配置建议大致与4月相同，从市场表现看我们预计5月依然是商品最好，其次权益，再次债券，即商品>股票>债券。商品可以选择既有需求支撑，又有明显供给压力的品种。全球市场可以考虑铜等基本金属，国内市场可以考虑螺纹钢、玻璃、PVC等与房地产建安工程相关的上下游工业品。 权益市场的结构性机会判断不变：一是顺周期板块，前4月涨幅最大的行业就是钢铁。二是出口产业链，全球贸易需求还在持续扩张中，我国出口行业仍将受益于全球复苏的过程。三是碳中和目标的受益行业，如公用事业。四是最后受益于疫情形势好转的休闲服务和交运行业。 430政治局会议再次重申政策不急转弯，还要求流动性合理充裕，这些政策宣示足以稳定债券市场预期，市场利率在上半年大幅反弹的可能性较低。不过，5、6月债券市场的主要矛盾在于价格压力，全年价格高点期间，市场利率大幅下行的可能性也不高，预计未来一段时间市场利率仍以震荡为主。 我们调低美元外汇的配置比例，2季度是全年美元走势的决胜之时。目前美元指数已经回落至90附近，随着全球经济的复苏，美元信用的进一步扩张，以及国内财政与国际收支双赤字情形的继续恶化，美元指数将继续走弱。这是主权货币充当国际货币的宿命，全球经济扩张需要国际货币供给的增加，美元供给的扩张速度将超过其他主要货币，美元指数走弱难以避免。

【策略 耿睿坦·从行业提价看中报可能超预期领域】

结合工业企业PPI、行业中观景气度等，目前已经出现明显提价的行业集中在上游资源品（煤炭、钢铁、化工等）和大众消费品（食品饮料、日化）等，前者主要受益于大宗商品量价齐升，后者则是受益于较强的必需消费属性。中游制造和可选消费产品提价行为相对较弱，但在需求端持续向好且原材料价格高位的作用下，不排除部分行业电气机械及器材制造、汽车制造、通用设备制造、金属制品、专用设备制造、仪器仪表制造、TMT制造可能会在未来出现陆续提价的行为。由于产品涨价效应明显且提价较为顺利，上游资源品以及大众消费品中报业绩将会保持较为稳健的增长。而在全球需求持续改善、地产后周期以及电动智能驾驶等关键驱动变量的作用下，具有全球需求导向的中国优势制造将会是未来中报业绩超预期的核心方向，同时这些领域工业增加值保持快速增长且未来可能会出现提价行为，建议投资者关注汽车及零部件、电新、电子、基础化工、轻工制造、机械等行业中估值性价比较高的个股。

【固收 李豫泽·为何区县城投债利率创新低？】

信用一级认购与二级交易都已经处于极致演绎的阶段，不少投资者牺牲持仓流动性以把握增厚票息的窗口期。资金一旦开启波动模式，套息的先决条件变化之时，收益链条的不稳定特征将显现。事实上，区县级城投债反复加杠杆后，过低的估值收益率难以抵御较大的波动。我们建议投资者暂时放缓增配步伐，控制杠杆和增持期限，防止流动性的潜在压力。待到调整之时再进入市场择券，配置将更为舒适。

【银行 廖志明·当前时点，如何看待宁波银行？】

1）以长三角为重心，深耕中小微，重视差异化经营。

以长三角为主体，以珠三角、环渤海湾为两翼的“一体两翼”发展策略，并在浙江省内地级市全覆盖。股权分散多元，外资、国有资本与民营资本相互制衡，公司治理完善，市场化程度高。核心管理层稳定且能力突出，实施“大银行做不好，小银行做不了”的经营策略，长期深耕中小微，积累差异化的比较优势。

2）风控能力突出，兼具较高的息差与较低的不良。坚持“控制风险就是减少成本”的风控理念。20 年末，不良贷款率为 0.79%，逾期贷款率与关注贷款率均低于1%，资产质量优异。我们认为，这得益于好的经营区域，垂直化的授信审批体系，精细化管理以及市场化的机制。1Q21净息差达2.55%，大幅高于同期城商行整体1.89%的净息差水平，优势明显。

3）财富管理为新增长极，有望驱动ROE上升。财富管理赛道空间大，具备较高的成长性。产品代销与资产管理为财富管理的两翼，财富管理是银行轻资本转型的关键。区域优势明显，长期深耕中小微客户，企业主为潜在私行客户。

截至 20 年末，零售 AUM 达 5340 亿元，同比增长 22%；基金代销可比同业领先。依托市场化机制，宁银理财及永赢基金有望成为头部资管机构。

4）2011-2014 年，宁波银行估值与ROE 和银行板块接近；2016 年，ROE 开始领先，PB 估值上行，相对银行板块估值溢价大幅提升。随着财富管理的发展，未来ROE有望小幅上升，估值可能还能提升。不过，中长期看，当前估值可能是合理估值中枢，建议降低收益预期，挣ROE的钱。宁波银行ROE领先行业，仍然是不错的投资标的。

q 【房地产 李洋·最新房地产基本面数据分析】

通过观察4月单月销售额较19年同期年化复合增速（12%）和较3月的环比增速，判断当前真实销售增长数据仍较为景气（较Q1略有回落），100强房企销售亦可佐证；从流动性指标观察，暂未观察到销售会明显回撤的领先信号；持续高频的因城施策，或降低了当前房地产对宏观层面政策收紧的威胁，或利于持续的景气度复苏以及上下游周期复苏。

4月房地产投资较19年同期年化复合增长10.3%，维持较高位，预计21年上半年或保持强势，复工强劲、施工赶工、材料涨价或是共同推手；今年新开工表现一直较弱，Q1 或主要受“复工优先”压制，4 月进一步走弱主要叠加了大宗商品涨价影响，但施工面积得益于年后的大力复工实现 6.4%的年复合增长，施工面积的增长对上游的积极意义足矣；3、4月竣工较19年同期复合增速为负，低于我们预期这或也加大后续竣工的弹性；强调复工强劲带动年后施工面积持续高增，对后续竣工修复行成强力支撑，去年因疫情被压制的竣工或在21年得到释放，判断21年或是竣工大年且将延续到22年；同时关注老旧小区改造，或为竣工复苏周期之外的第二beta，持续利好房地产产业链 4月资金来源较19年同期年化复合增长9.1%，维持高位，结构上销售回款表现仍最好，自筹资金其次；目前行业资金链仍相对安全，暂未观测到新房价格大幅回撤的领先信号出现。

行业从杠杆驱动的“指数牛市”变为管理红利驱动的“结构牛市”，内生能力也即管理红利将是主导房地产股票的核心要素，行业α将加速呈现。开发关注【万科A】【保利地产】【金地集团】【龙湖集团】【华润置地】【中国海外发展】等；物业关注【碧桂园服务】、【永升生活服务】、【华润万象生活】、【保利物业】等，商管关注【华润万象生活】【星盛商业】等。

风险提示：经济数据低于预期，政策支持力度不及预期，疫情扩散超预期。