按摩椅行业：“高性价比”驱动国内市场渗透率拐点到来我们看好按摩椅行业的高成长性：1）渗透率角度：我们测算按摩椅行业20 年渗透率不足1%，对标海外成熟市场渗透率高达10%（日本20%），我们认为按摩椅行业或将经历“技术迭代→使用价值→渗透率提升”的成长路径，至25 年国内按摩椅渗透率有望提升至4%；2）市场空间：我们测算国内家用按摩椅市场规模至25 年或达286 亿，20-25 年行业复合增速36.6%。我们认为国内按摩椅行业国产品牌技术已具备较好的技术积淀，叠加疫情之后以奥佳华为首的产品价格下沉策略，当前按摩椅行业的阶段或可类比16 年扫地机器人“高性价比”引爆市场阶段，迎来加速渗透期。

保健按摩业务：三大核心竞争力—技术领先、战略前瞻、产能储备充足自公司实施双品牌战略以来，20 年“双11”实现2.1 亿销售额， 21 年“6.18”

按摩椅全网销售额1.4 亿，同比增长均近100%，我们认为公司三大核心竞争力为：1）技术领先：我们对市面上5 大品牌不同价格带产品的性能对比，对于中低端产品，奥佳华品牌性能远优于国外品牌，且在核心功能基本相同的情况下，奥佳华的价格比荣泰价格相对更低；对于高端产品，奥佳华与荣泰、傲胜的高端产品相比，公司具备4D 机芯（可调节按摩头伸缩长度）技术；2）战略前瞻：公司海外布局早，自主品牌COZZIA 在北美市场市占率达到13%，FUJI 品牌在中国台湾市占率达到第二。国内线下以经销为主，线下门店数量约483 家，线上通过站外种草、专业测评以及头部主播薇娅、罗永浩、雪梨等直播带货等新兴营销方式获得更多品牌外露。3）产能储备充足：20 年末荣泰和奥佳华的按摩椅产能为27、70 万台，扩产完成后将达到72、95 万台，奥佳华产能储备明显优于同行。

健康环境业务：政策促进家庭新风发展，打造公司第二增长极我国目前精装修新风系统配置率低，仅为29%，新房渗透率约为8%，对标发达国家90%的渗透率，上升空间较大。政策方面，江苏政府已明确出台文件要求省内新房交付必须安装新风系统，北京、上海等地也开始重视新风系统的安装。20 年公司引入战略股东保碧基金，我们测算两家地产预计每年新风系统采购量约为8 亿元，我们认为随着下游地产的精装率和新风配置率提升，公司客户的不断拓展，新风业务业绩将迎来放量。此外公司计划将健康环境业务分拆上市，我们认为，2021 年是产业纵横兑现的起点，与地产商的深度合作有望打造公司第二增长曲线。

投资建议：我们持续看好按摩保健业务的持续增长能力以及健康环境板块打开的潜在增长空间，上调21-23 年公司归母净利润至6.5、9.0、11.3 亿元（前值6.5/8.2/10.5 亿元），对应PE 22.0/15.8/12.7 倍，参考可比公司21年平均PE 29x，认可给予公司21 年30x 倍PE 水平，对应目标价31.2 元，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧、产能消化不及预期、新风业务拓展不及预期。