主客观因素共同推动去杠杆

客观上，三道红线和房贷集中度管理正在要求房地产企业控制杠杆，减少拿地规模。

主观上，由于项目预期盈利能力下降，信用利差走阔，大多数房地产企业也没有大规模举债的诉求

2020年底，57家样本公司剔除预收款的资产负债率73.4%，净负债率77.0%，货币资金对短期有息负债的覆盖率为129.2%，分别较之2019年同期下降1.0，14.9和上升19.0个百分点。

资金成本分化

去杠杆未必带来企业资金成本的下行，但继续加杠杆大概率导致企业资金成本上行。房地产公司的融资成本开始出现深度分化。

境外高息美元债的估值收益率，也是部分企业信用情况的一扇窗。

销售势头良好，企业心态稳健

2020年，样本企业的销售面积和销售额分别增长14.0%及9.6%。

2021年，公布销售目标的企业，其平均销售计划增速为10.1%。

报表盈利能力下降

盈利能力的下降并非现在出现，限价和土地成本上升是盈利能力受到挤压的关键原因。

结合绝大多数A股和内房企业指引，我们判断2021年是企业报表盈利能力继续下降的一年，而2022年之后则可能出现分化，个别企业可能凭借低资金成本和高开发能力稳住利润率，另一些企业可能会面临项目层面亏损的压力。

面对业绩低增长的现实

2020年，样本企业实现营业收入5.6万亿元，同比增长15.5%，实现业绩5,116亿元，同比增长1.9%。绝大多数企业采取以高结转对冲盈利能力下降的办法，维持了业绩增速。

整体而言，我们认为开发行业的整体盈利已经基本见顶，未来即使有增长，也不会十分明显。当然，随着管理能力的提升，新激励手段的出现，特别是信用利差走阔，我们相信部分企业市占率有上升空间。