核心观点：

4月份经济修复动能中，出口和房地产依然是主要动力，制造业、基建投资温和复苏，但消费修复速度放缓，经济恢复平衡性亟待增强。预计在出口保持韧性和消费向上空间较大的带动下，二季度经济有望延续稳中加固态势，但原材料涨价对需求的抑制作用不容忽视，预计二季度GDP同比增长8.4%。

摘要：

工业增加值：出口走强带动制造业生产再度回升。4 月规模以上工业增加值两年平均增长6.8%，较3 月份加快0.6 个百分点，处于近年来历史同期偏高水平，表明工业生产稳中有升、仍然较为强劲。从三大门类看，制造业是工业生产边际走强主因，如4 月份制造业增加值两年平均增长7.6%，较3 月份大幅提高1.3 个百分点，增幅高出全部工业0.7 个百分点；从制造业内部看，出口走强带动中游生产提速是主要贡献力量，如本月电气机械及器材、专用/通用设备等中游装备制造业增加值两年平均增速均超过10%，且均较3 月份有所提高，同期上游和下游制造业生产则多数有所放缓。

国内生产总值（GDP）：预计二季度GDP 约增长8.3%、全年增长8.6%左右，走势前高后低。一是服务业修复提速叠加居民收入回暖，二季度消费有望加快恢复性增长，但消费全年恢复至常态水平有难度。二是制造业有望接棒基建和房地产，投资向上修复可期；三是全球需求加快恢复叠加海外供需缺口仍存，出口高景气短期延续，但动能边际走弱。

消费：短期回落，不改二季度修复加快趋势。4 月社零两年平均增长4.3%，较3 月大幅回落2 个百分点，且环比增速远低于疫前同期水平，显示消费明显走弱。消费修复不及预期，原因有三：一是本月餐饮收入两年平均增速较上月回落0.5 个百分点至0.4%，拖累作用突出；二是随着消费刺激政策逐步退潮，汽车、办公用品、食品、饮料等限额以上商品零售修复速度均在高位放缓；三是低收入群体收入增长偏慢，对限额以下商品消费恢复形成重要制约。预计在服务业修复提速和居民收入回暖的共同支撑下，二季度消费修复提速仍可期；但疫后低收入群体收入修复常态尚需时日，且贫富分化、房地产挤占对边际消费倾向的制约作用偏强，消费内生修复动能尚需政策提振。

投资：制造业地产支撑作用增强，修复动能有望继续回升。1-4 月份固定资产投资两年平均增长3.9%，高于上月1.0 个百分点，且环比增速高于历史同期，显示投资端修复动能加强。一是在低基数、出口高增长和降成本政策的共同作用下，制造业投资边际改善较多，但整体规模仍不及2019 年水平。预计在国内外需共振修复、企业利润改善、技术升级周期启动的共同作用下，二季度制造业投资中枢将继续上行，但输入性通胀压力和出口增速放缓将制约其修复斜率。二是在专项债发行放量的支撑下，1-4 月基建投资小幅改善，但仍在低位运行。预计二季度专项债发行放量将带动基建投资阶段性回暖，但专项债分流、公共财政支持力度减弱、优质项目缺乏等因素将制约其回升幅度。三是在限制性房地产政策大概率加码和国内信用收缩的大背景下，房地产投资增速向上面临“天花板”，但房地产需求仍处于拉长的回升周期中，房地产投资增速有望维持高位。

政策展望：缓退坡，更重精准。1-4 月份经济边际修复动能增强，但经济复苏不均衡性问题依旧突出，宏观政策既要“不急转弯”、稳健回归常态，也要精准发力强弱项、防风险。预计货币政策稳字当头，结构性定向调控强化。一方面流动性总量“不缺不溢”，2021 年社融和M2 增速将分别降至11%和9%左右，宏观杠杆率平稳可期；另一方面金融地产“紧”、制造业“松”格局有望强化，金融对小微企业、科技、绿色领域的支持力度或进一步加强。预计财政延续积极总基调，结构性特征明显。一方面财政扩张规模调降至7.22 万亿元，扩张力度边际放缓，但整体仍高于2019 年水平；另一方面财政兜底“三保”

底线，将进一步向民生领域倾斜，同时更加注重结构调整。