摘要：

2020年春节至今，流动性及国际油价显著影响植物油运行趋势，截至当下，这两个重要因素并未破坏。从基本面角度来看，2020/2021年度全球植物油库消比处于历史低位区间上沿，但USDA已经环比5个月上修该数据。从估值角度来看不能算高，也不算低；在持续11个月上涨的背景下，3月初开始国际原油又进入高位整理的态势，此外东南亚棕榈油面临季节性增产与出口需求的博弈，2021/2022年度美豆已经开始播种，均令植物油面临高波动的态势。从跨年度的长周期来看，预计资金对植物油的长期上行趋势依旧会十分关注，只是过程未必一帆风顺。

对于豆粕而言，2020/2021年度巴西大豆丰产和装运显著恢复，令国内豆粕近月提货基差承压下行；长期运行趋势，依旧主要看国际大豆能否在供给端给出驱动。2020/2021年度全球大豆供需关系处于适度状态，还谈不上紧张，因此刚刚开始播种的2021/2022年度美豆的供给形势就变得十分关键。在豆粕估值不算低的情况下，豆粕的趋势性行情需要较为显著的驱动因素，或者说一般的驱动因素容易引发的是高波动行情。长周期来看，全球大豆的供需关系有望向偏紧格局转变，豆粕长周期行情需要时间的累积。

一 宏观持续引导植物油运行趋势

(一)原油与植物油走势相关性

    从相关系数角度来看：2020年1月至今，国际原油与DCE豆油及DCE棕榈油相关性较高，相关系数分别为0.757和0.819；2021年伊始至今，国际原油与DCE豆油相关性还有所提高，相关系数为0.764。

从直观角度来看：上面三幅图分别是NYMEX原油指数、DCE豆油指数及DCE棕榈油指数，从2019年12月至2021年4月15日的月线走势图。无论是涨跌趋势，还是涨跌趋势开始的时间点，国际原油持续引领植物油。2020年1月中旬-4月底，国际原油显著下跌，同期豆油、棕榈油也都走出了显著下跌趋势；2020年5月初开始，国际原油价格持续上行，植物油价格先是受原油价格支撑缓慢跟涨，之后随着国际原油价格持续企稳上行，植物油开启了叠加自身及油籽基本面题材的显著上涨趋势。

(二)资金持续关注商品市场

    截至4月15日，工业品板块名义持仓额达981亿，已经超过春节后首个交易日(2月18日，971亿元)持仓额水平；但对于农产品(000061,股吧)板块而言，在春节后首个交易日名义持仓额走出375亿元新高后，持续处于小幅回落状态，截至4月15日，农产品板块名义持仓额为323亿元；对于油脂油料板块而言，整体形态与农产品板块类似，但年后首个交易日名义持仓额未能走出新高。

因此，可以说春节后至今资金依旧持续关注商品市场，只是农产品板块及油脂油料板块较工业品板块而言略逊一筹。

二 油粕估值情况分析

    从当前价位与历史高点对比的角度去分析，通过月线走势图可以看出，豆粕9月合约在历史上的估值不能算低，豆油9月合约在历史上的估值也不能算高。因此，可以得出这样的初步观点：

1、?豆粕的趋势性行情需要较好的驱动因素，或者说一般的驱动因素容易引发的是高波动行情；

2、?在经过2020年5月中旬至今，累计11个月的上涨后，豆油的上涨周期虽然已经持续较长时间，却并不能说上涨趋势会就此改变。不过合理的调整对长期的趋势形成更有助力。

三 新季美豆是油籽油料市场的关键因素

(一)全球大豆库消比连续2年度回落，但不算紧张

    4月USDA月度供需报告显示：2020/2021年度全球大豆库消比为23.51%，近20年全球大豆库消比均值为23.39%(剔除2018/2019年度历史新高33.25%)。在经过2个年度的连续下修后，全球大豆供需关系摆脱了过剩的局面，但也是谈不上供需关系紧张，且库消比较近20年历史中值略高，这说明截至2020/2021年度全球大豆供需关系处于适度状态。

(二)南北焦点转换和巴西装运令市场阶段承压

1、美豆紧张巴西丰产，季节性带来焦点转换

    4月USDA月度供需报告显示，美豆2020/2021年度库消比为2.61%，为美豆历史新低库消比水平，这说明2020/2021年度美豆供需关系十分紧张。但通常而言，每年2月份前后，国际大豆需求转向南美的巴西，从“2020/2021年度巴西大豆产量预估”一图可以看到，USDA对巴西2020/2021年度产量的预估一直是丰产状态，且一路创历史新高。

因此，2020/2021年度美豆虽然供给紧张，但当前持续供应国际市场的是2020/2021年度的巴西大豆，且巴西大豆是丰产的。

2、巴西大豆出口装运速度持续提升

    截至4月15日，巴西港口大豆排队等待装船数量显著下降至1264.32万吨，3月初该数据接近1700万吨。按照装船月份来看，3月巴西大豆装出1483.05万吨，截至4月15日，4月巴西大豆装出752.07万吨。

1月、2月、3月及4月，巴西大豆日均转运速度为3.04万吨/日、19.78万吨/日、47.84万吨/日、50.14万吨/日。从上面的数据可以看出，巴西大豆出口装运速度显著提升，开始持续供给国际市场。

(三)?全球植物油消比在油籽油料中最佳，但环比5月上修

    当前正在运行的年度是2020/2021年度，4月USDA月度供需报告显示：该年度全球植物油库存消费比为10.94%，处于近20年全球库存消费比低位区间上沿，这一点也是资金持续青睐植物油市场投资机会的原因。但需要注意的是，USDA已经连续5个月环比持续上修2020/2021年度全球植物油库存消费比，这点对植物油上行趋势构成压力。

(四)2021/2022年度美豆播种及生长期极易引发天气行情

    2月19日USDA公布的展望报告显示：美国2021年大豆种植面积为9000万英亩，此面积水平下， 2021/2022年度美豆库消比为3.20%(145/4534)，为历史第3低位库消比水平。

3月31日种植意向报告预计：2021年美豆播种面积为8760万英亩，在别的预估项不变的前提下，按此面积预计，2021/2022年度美豆库消比为0.586%(26.58/4534), ［(89.1/90.0)*87.6*50.8+120+35-4534］=26.58。

这意味着，市场对2021/2022年度美豆播种及生长期的形势容错率大大降低，极易引发天气炒作行情。

(五)马棕面临季节性增产和出口需求的博弈

    3月份开始，马棕进入季节性增产周期，但与此同时马棕3月出口更好，短期库存或难累积。在印度疫情持续发展背景下，建议继续关注东南亚棕榈油增产季与出口之间的博弈，对棕榈油库存造成的影响。毕竟棕榈油库存占全球植物油库存过半，棕榈油库存何去何从直接影响全球植物油库存水平。

四 植物油及豆粕走势展望

(一)豆粕走势展望

2020/2021年度巴西大豆丰产及装船速度显著恢复，更多是对豆粕基差造成压力，因此3月初开始近月豆粕提货基差显著下行，甚至有地区报出负基差。从趋势上看，豆粕的趋势性行情主要看国际大豆供给形势。2020/2021年度全球大豆供需关系处于适度状态，还谈不上紧张，因此刚刚开始播种的2021/2022年度美豆的供给形势就变得十分关键。

从中期行情来看，当前豆粕期价在历史上的估值不能算低，豆粕的趋势性行情需要较好的驱动因素，或者说一般的驱动因素容易引发的是高波动行情。从跨年度的长周期来看，如果2021/2022年度美豆有风吹草动，全球大豆的供需关系有望向偏紧格局转变，豆粕长周期行情需要时间累积。

(二)植物油走势展望

2020年初至今，外部因素对植物油的运行趋势影响十分显著，在欧美流动性宽松格局未变，国际原油上行趋势未转向的前提下，还不能说植上涨趋势会就此改变。全球植物油库消比处于历史低位区间上沿，在油籽油料板块中基本面最佳。此外，从估值角度来看，植物油在历史上的估值也不能算高。

不过USDA已经连续5个月上修2020/2021年度全球植物油库消比。原油3月初开始进入了高位波动的状态。加之市场对2021/2022年度美豆的容错率大大降低，东南亚地区棕榈油增产与出口的博弈才刚刚开始。因此，从中短期角度来看，植物油依旧有望面临一个高波动的状态。但从跨年度的长周期来看，预计资金对植物油的长期上行趋势依旧会十分关注。