报告摘要：

引言：全球通胀预期见顶有助成长风格修复，科创板迎“出鞘”时机；核心资产荒时代，科创次新值得结构性“掘金”。科创板21 年度策略《衔玉而进》核心预判在于：α重于β，结构性机会在科创50、在精选个股，阶段性机会看创业板（成长风格）联动。系列首篇《科创板：

星火可燎原》我们从科创板DDM 三因素分析视角切入定调“科创结构牛”。次篇《科创板：四象限选股模型》我们从“4 象限+16 项正负指标”入手搭建综合打分选股模型，挖掘科创板“皇冠上的明珠”。本篇为系列第三篇，我们旨在构建“科创板估值溢价、估值扩张潜力、估值预判、个股估值重塑”四大层面的估值评价体系。

Q1：当前科创板估值是否“过热”？第一，当前科创板PE（TTM）约86 倍，但对应21 年wind 预期盈利的动态市盈率约57 倍，远非“过热”。第二，“次新、稀缺+高成长行业集中+改革预期”三重属性叠加，科创板理应比创业板享有更高估值溢价。第三，相对创业板，科创板在钢铁、公用事业、计算机等行业仍具有较高相对估值溢价空间。第四，科创板电子、医药生物21 年中报业绩预告增速“亮眼”，有望继续抬升结构估值。

Q2：当前科创板估值是否存在大幅扩张驱动力？对比13 和15 年创业板估值大幅扩张经验，从DDM 三因素来看，科创板尚不具备估值强扩张条件。第一，风险偏好扩张条件（产业周期启动）尚不满足，5G 缓于4G 周期。第二，流动性扩张条件（宽货币+强增量资金）尚不满足：

今年“稳货币、紧信用”政策组合延续。

Q3：如何判断未来科创板估值？第一，盈利预期权重趋势性提升，wind 一致预期科创板21 年盈利增幅为66.54%高增长预期提振科创板估值。第二，“潜在加杠杆空间+高股权激励覆盖率”是科创板估值预期的两大支撑力。科创板当前资产负债率仅约30%、股权激励占比高达约30%。第三，“1 年/3 年期减持+22 年盈利预期下滑”是科创板估值的两大潜在下拉项：（1）7 月面临2000 亿元解禁潮（但根据目前约3%超低减持占解禁规模比，预计实际影响有限），预计3 年期大股东解禁估值压力可能较大。（2）22 年科创板预期盈利增幅（38.35%）远低于20 年/21 预期。

Q4：如何重塑科创板个股估值？（1）成长期半导体企业：研发水平较高导致低净利率，适用PS 法；（2）负盈利创新药企业：对不同研发管道的现金流采用经风险调整的贴现率来实现合理估值；（3）机器人企业：商业模式成熟后注重盈利性，适用PE、PEG、PS 法。

核心假设风险：科创板进展不及预期，监管升级，中美关系超预期。