摘要：美联储政策 何时转向，是后疫情时代关系全球经济和市场走势的重大问题。以史为鉴，我们回顾了过去十年间美联储政策调整对中国的影响，以期对理解未来中美货币政策演变有所启示。

美联储缩减购债大概率从2022Q1 开始实施，讨论这一行动的时间将会更早，大概率于2022 年底至2023 年上半年开始加息。美联储今年上半年面临高通胀，迟迟不缩减资产购买，是由新的货币政策框架导致：将就业放在第一位，稳定通胀放在第二位。2020 年8 月鲍威尔公布货币政策新框架，框架转变的原因有：（1）长期低通胀和低利率环境，提高了通胀容忍度；（2）菲利普斯曲线逐渐失灵；（3）疫情爆发，经济受挫，美联储侧重稳定就业。随着美国就业继续修复，失业率进一步降低，美联储将不可避免地开始收紧。

2009-2011 年：中国相对美国货币政策表现出较强独立性，尽管美联储持续宽松，但在国内经济过热和通胀高企背景下果断收紧。2009 年底，国内较高的通货膨胀显现，投资需求旺盛，贷款加权平均利率开始上行。2010 年10 月，在美联储持续宽松背景下，中国央行开始上调存贷款基准利率，受此影响，市场利率也加快了上行的步伐。该时期，我国工业增加值、固定资产投资和房地产行业投资高位回落，经济过热势头得到遏制。

2017-2018 年：美联储加息，国内核心CPI 和PPI 共同突破2%，中国央行政策利率“随行就市”上行。在美国经济实现充分就业后，尽管通胀保持温和，并未出现通胀高企现象，美联储仍然坚定推进货币政策正常化进程。同期，国内固定资产投资增长稳中略缓，基建投资和房地产下滑，但该时期政策重心是去杠杆和防风险，而非稳增长。

未来美联储缩减购债，中国PPI向核心CPI逐渐传导，核心CPI水位逐渐抬升，央行的货币政策预计易紧难松。但考虑到全球疫情演变不确定性仍大，经济恢复不均衡、基础不稳固的问题仍然存在，预计货币政策总体仍然以稳为主。

风险因素：政策调控力度超预期；海外疫情超预期。