经济活动：6 月工业生产和投资继续降温，外需继续提供支撑。本月客运量及居民消费活动指标进一步回落，货运景气度受运费提价影响上升。此外，端午假期旅游收入仅相当于2019 年同期的74.8%，低于“五一”假期水平，显示消费复苏较为缓慢。6 月钢铁、煤炭等企业开工率继续下行，且相比2019年同期下降幅度达15%左右。同时，汽车的生产和销售走弱——生产端由于芯片供应短缺持续受限；同时6 月1-28 日汽车零售量同比下降5%。地产和基建投资需求降温，制造业投资保持较快扩张。外需相关的指标则较为稳健，如出口运价和波罗的海干散货指数均大幅上行，韩国6 月前20 天出口同比增长29.5%，日均出口增长33.7%，预计6 月出口动能将保持强劲。

通胀：国际油价持续上涨，国内大宗商品涨价暂缓（煤价除外）。在欧美经济快速重启的推动下，6 月布伦特原油价格再度攀升，从69 美元/桶上涨至76 美元/桶。另一方面，国内钢铁和有色等商品价格冲高后有所回落——整体来看，6 月螺纹钢价格环比下跌3.6%，铜价回落6.6%，铝价较5 月末基本持平；但煤价大幅上涨15%。猪肉价格的下跌则较为迅速，6 月猪肉价格环比下跌15%，玉米（-2.47%）、小麦（-0.08%）等农产品价格同样下行。

金融市场：政策指标企稳，债券发行较1-5 月明显加速，利率债和信用债均今年首次同比多增；国债收益率曲线小幅平坦上移。6 月央行净投放1000亿元；R007 下行7 个bp，DR007 上行7 个bp。6 月，国债、地方债合计净发行6564 亿元，同比上升1585 亿元，信用债净发行2070 亿元，同比增加240 亿元；货币与财政政策均边际收紧的时期可能已经结束。6 月人民币兑美元汇率贬值1.5%，部分是由于6 月美联储释放“鹰派”预期信号后美元走强；人民币兑一篮子货币小幅贬值0.6%。

5 月重要宏观数据回顾：外需强于内需；工业品通胀冲高；领先指标方面，政策紧缩力度边际放缓——M2 增速企稳回升，社融降幅趋缓，财政力度较2-4 月明显收窄。5 月出口同比增长+27.9%（前值+32.3%），日均出口额仍在高点；进口同比+51.1%（前值+43%），日均进口额为年初以来最高水平。

另一方面，5 月工业增加值、房地产投资和基建投资均放缓。5 月PPI 跳升至9.0%，但CPI 保持温和，为1.3%。此外，5 月财政录得盈余391 亿元，同比收缩幅度较4 月收窄，且财政存款同比增速亦回落、推动M2 回升。

政策方面：1）6 月15 日起，央行将外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%，暂缓人民币升值压力，但我们认为这一调整暂无法改变中期内人民币真实汇率升值的趋势。2）财政部下达2021 年新增地方政府债务限额42676亿元，低于年初预算限额44700 亿元，但下半年仍有相当充裕的地方债发行空间。3）6 月17 日发改委宣布，将投放铜、铝、锌等国家储备，主要面向中下游加工制造企业。

下月宏观重要观察点

1）以财政为主线，宏观调控政策可能已经度过同比“最紧”的阶段。6 月后财政赤字的高基数效应减退，财政政策边际宽松将带动货币政策同向调整；而地产投资走弱背景下，短期地产调控政策可能不会实质意义上再加码。

2）“暑期档”体验式服务消费复苏动能可能持续强于实物消费。5 月网上零售额的两年复合增速为15.6%，较4 月的复合增速16.2%进一步下滑。另一方面，餐饮、线下会议等服务消费仍在稳步复苏中。

风险提示：政策超预期收紧；外需快速下滑