本报告导读：

经济增长不确定性到底会对居民消费和投资行为有什么影响？欧央行 2021 年的一篇工作论文给出了明确答案。

摘要：

宏观不确定性包含两类，一是实体经济不确定性，二是经济政策不确

定性。其中实体经济不确定性（增长的速度、斜率）对于居民行为到底有多大影响？从欧央行的一篇工作论文中，我们发现短期影响比较大。

文献采用随机信息调查的方式，向调查者提供不同的关于经济增长的信息，外生控制每个家庭对宏观经济不确定性的感知，最后结论可以概括为几点：

（1）宏观不确定性增加会使随后 1 到 4 个月内，家庭对非耐用品消费支出降低近 4-5 个百分点。此外，会对随后 2 个月的收入有所影响，但 3 个月后影响基本消失；

（2）宏观经济的不确定性上升，家庭首先会减少在娱乐方面的支出，其次是医疗保健和个人护理产品的支出；（3）更高的经济不确定性降低了家庭购买度假服务的概率近 3个百分点，降低购买耐用品的概率 1.8 个点，降低购买奢侈品（如昂贵珠宝）的概率 1 个百分点；

（4）宏观经济不确定性增加 1 个百分点，家庭在投资上分配给共同基金和加密货币的份额分别降低2.1个百分点和0.5个百分点，但宏观经济不确定性不影响居民的购房行为；（5）无论是高风险从业还是持有高风险投资组合，宏观经济不确定性对这些人在非耐用品消费上的影响都更加的显著。

对于中国经济不确定性的研究，已经有两组基于报刊新闻的不确定性指数被研究者发布。这两个研究成果均是基于对报刊新闻的关键词捕捉，实质上同时包含了经济与政策的不确定性，与我们精析文献所涉及的宏观经济增速不确定性有一定差异。

我们无法完全外生的控制宏观经济不确定性对中国家庭行为的影响，为了回顾一下中国居民面对宏观不确定性的反应，我们仅尝试选取两个时点进行简单地观察，一是 2015 年初“大众创业、万众创新”阶段，二是 2018 年 6 月中美贸易战初期：

从数据层面来看，结果与文献结论相似，必选消费影响不大，可选消费在创新创业阶段出现强于季节性表现，在贸易战初期出现弱于季节性的表现。一般消费品之外，房地产销售的不确定性关联度并不高，更多与地产调控周期相关联。

当前，中国经济不确定性指数（EPU）呈现下降。单纯就实体经济来说，经济边际趋缓的信号在增加，实体经济的不确定性也在呈现下降。也就是说，增长与不确定性同步下降，这样的过程中，结构性的盈利亮点将显得更加珍贵。