二季度经济复苏进程继续；供给端恢复接近均衡；居民消费需求明显回升；仍需警惕经济可能出现局部过热的情况。

宏观经济热度指数有点高。

供给端二季度无忧。

货币政策最紧的时候已过去。

消费意愿挺强烈。

二季度调查问卷反映出一个乐观预期和一个问题。乐观预期是居民消费倾向上升较为明显，因此在三季度当中消费接棒供给端，支撑国内经济复苏的可能性较大；问题是，调查问卷当中的宏观经济热度指数、出口订单指数、销售价格与购进价格之差等，都回到了2011 年或2012 年水平，显示出供给端存在过热的可能。我们认为在供给侧结构性改革之后，供给侧很难再出现投资过热的情况，因此在全球第三波新冠疫情和发展中国家复苏不同步的影响下，全球供需缺口可能导致通胀在较高水平上的持续时间拉长，以及上游原材料涨价向下游消费品传导速度加快。对国内来说，就是全球通胀上行的情况下国内也难以避免受其影响。

外部冲击已经出现，下半年货币政策或受多重目标牵制。从月度数据看，二季度前两个月当中，工业增加值受海外订单转移提振整体表现依然强劲，固定资产投资虽然受基建投资拖累，但制造业投资增速依然较好，社零在2021 年环比增速虽然波动性较大但复苏斜率上行，因此在国内经济复苏趋势稳中向好的情况下货币政策保持平稳。但当前美联储已经向市场传达出收紧货币政策的意向，市场也预期美联储最早三季度将开始缩减购债，因此近期美元指数出现走强趋势。预计外部冲击将以汇率市场为中心，对我国产生的影响包括人民币汇率波动加大、国际资本冲击人民币资产流动性进而影响股债定价。货币政策在三季度当中要兼顾人民币汇率波动、金融市场流动性，四季度开始要预防明年通胀中枢上行，下半年全程要在兼顾国内经济复苏的同时又要防止局部过热，还要预防房地产和地方政府债务问题可能对经济产生的负面影响。整体来看，货币政策易松难紧的局面可能持续到11 月。

风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。